MLF利率下調驗證降息判斷

沈建光 原創 | 2019-11-06 11:42 | 收藏 | 投票 編輯推薦
關鍵字:降息 利率下調 MLF 

  11月5日,為對沖存量到期對市場流動性影響,央行如期開展4000億元1年期MLF操作,大體等量續作。而中標利率顯然更加值得關注,較上期小幅下調5個BP至3.25%,為2016年1月以來首次下調。

  在筆者看來,如果說此前LPR小幅下調僅僅是廣義上的市場化降息,本次MLF利率的下調則標志著央行降息的正式落地,此前市場關于是否會降息的討論可以告一段落。而事實上,早在LPR改革推出之際,筆者即認為未來央行通過下調MLF利率引導貸款利率下行的降息方式是比較確定的,此后也一直呼吁降息,上周還發表文章《PMI數據提示“降息”必要性》(10月31日),因而央行本次操作符合筆者一直的判斷。中國央行為何在此時選擇降息?

  全球寬松周期提升中國貨幣政策操作空間

  國際上來看,今年以來各國央行紛紛宣布降息,而7月以來美聯儲的連續三次降息更是宣告全球進入寬松周期。

  究其原因,去年至今全球經濟增長動能明顯不足,增長放緩的趨勢逐步確立,主要經濟體表現并不樂觀;而逆全球化思潮之下貿易保護主義興起、各國貿易沖突加劇,則進一步加劇了本輪全球經濟疲軟。因此,為釋放流動性、改變貨幣緊縮局面,提振通脹、對沖經濟下行壓力,主要國家(地區)央行競相降息,寬松政策漸成全球主流。

  筆者認為,在上述背景下,中國貨幣政策事實上獲得了相對更大的操作空間,對其協調穩增長政策是有利的。例如,7月31日美聯儲降息后,中美十年期國債利差迅速走擴,8月份上升超過40BP,由于美聯儲已進入降息周期,長短美債未來收益持續下行是大概率事件,中國跨境資本流出以及人民幣貶值的壓力都會階段性得到緩解。

  當前穩增長和降成本均需要降息

  國內而言,無論出于短期穩增長考慮,還是長期疏通傳導機制、降低實際融資成本而言,此次央行降息都有其必要性。具體來看:

  一是三季度凸顯的經濟下行壓力仍未有好轉跡象。近期中美貿易“休戰”并未能減免前期已經加征的關稅,尚難以改變其對中國短期出口下滑的沖擊,9月出口較8月進一步下滑,中國對美出口則下降21.9%,為2月以來最大降幅;而工業生產、消費、投資、進口等分項數據則提示了當前內需疲軟表現明顯,三季度GDP當季同比跌至6.0%;最新的PMI及高頻數據也提示四季度伊始的經濟景氣度依然不佳。

  二是當前實際融資成本仍然偏高,貨幣政策傳導機制有待疏通。去年以來央行運用多種政策工具著力引導實體經濟融資成本下行,但當前疏通貨幣政策傳導機制最后一公里仍未明顯見效。這一點在數據上表現得相對明顯,去年以來相對市場化的利率如10年期國債收益率、DR007、SHIBOR 3M等均呈現出較為明顯的下行趨勢,而人民幣貸款加權平均利率仍處于高位,僅小幅下降。

  上述背景下,穩增長和降成本都需要貨幣政策需要持續作為,對“調降MLF利率或加點的方式降低LPR報價”的“市場化降息”需求越發迫切。例如,穩增長方面,前期降準的刺激下,近來企業中長期貸款持續回升,基建、制造業的中長期貸款增長較快,政策效果正在體現;但在筆者看來,貨幣政策效果需要多種工具配合發力,投放基礎貨幣保證流動性之外,需要通過降息等價格型工具來刺激實體融資需求。降成本方面,當前企業尤其民營和中小微部門的實際融資成本仍然偏高、貨幣政策傳導機制存在阻塞,完善價格型工具的運用機制,合理運用降息,有利于疏通貨幣政策傳導機制、引導金融機構進行市場化定價,最終實現實際利率的明顯下行。

  通脹抬升仍不是貨幣政策的主要矛盾

  近期豬肉價格持續快速上漲,截至11月1日,22個省市豬肉平均價高達55.9元/公斤,10月同比增速超過126%。受此帶動通脹已超預期上行,9月CPI同比增速自2013年11月以來首次突破3%,10月CPI大概率繼續攀升。在此背景下,市場對于未來通脹風險加大、掣肘貨幣政策的擔憂迅速升溫。

  而事實卻是,剔除食品項的核心CPI和PPI卻延續弱勢,與CPI走勢出現分化,在筆者看來,這意味著當前通脹抬升的成色不足、總需求依然較為疲軟。

  而與此同時,如前文分析,三季度以來的政策發力尚未明顯改變經濟下行的態勢,經濟尚且不穩的情況下,下行風險仍然是當前決策層關注的重點,貨幣政策決策的主要矛盾并不是通脹。預計未來仍將延續結構性寬松以支持實體經濟,不會出現由松轉緊的變化,本次央行降息已經證明了這一點。

  明年增速目標壓力大,政策仍需加大力度

  此外,近期房地產融資調控力度未減,經濟增長與地產脫鉤的政策方向十分明確,房地產市場總體穩定,也為寬松貨幣政策提供了一定基礎。

  而貨幣政策以外,考慮到明年GDP增速須達到6.2%以上,才可以實現十八大提出的“到2020年GDP比2010年翻一番”的目標,保增長壓力仍大,各方面政策仍需加力提效。例如,中美貿易談判仍然是重中之重,積極談判、力促協議的達成仍是當前對外政策的首選;財政政策方面,大規模減稅降費以外,專項債提前發行等措施須加進落地,以推動基建投資、緩解經濟下行壓力;前期出臺的相關消費政策也許盡快細化落實,尤其在促進農村消費、文旅消費、服務業消費方面。

個人簡介
2007年加入中國國際金融有限公司(中金公司),現任中國國際金融有限公司研究部(香港)副總經理、經濟學家。
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